1月15日晚，招商蛇口()公告披露年度业绩快报：营业总收入.38亿元，同比增长18.82％；归属于上市公司股东的净利润.14亿元，同比增长27.48％；基本每股收益1.55元。截至年末，总资产达到.02亿元，同比增长32.29％；归属于上市公司股东的所有者权益.5亿元，同比增长21.12％。
与招商蛇口之前预计全年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益不低于亿元相比，年实际净利润表现大幅超预期。与三季度仅录得2.52亿元净利润相比更可称为“逆袭”。次日，招商蛇口放量涨停，17日股价再次冲高，最高25.35元，创出招商蛇口吸收合并招商地产上市以来股价历史新高。以1月17日招商蛇口收盘价24.7元计算，招商蛇口市盈率15.9倍，总市值亿元。
对比1月14日保利地产业绩快报，年实现营收.3亿,实现净利润.8亿,则招商蛇口净利率16.16％，而保利地产只有10.8％。这体现出招商蛇口“前港-中区-后城”模式与保利地产快速周转模式的不同。作为招商蛇口港城融合模式，开发周期长，资产沉淀多，周转速度低。但长期培育，生地变熟地，土地增值空间大，通过土地变现就可获得巨大收益。从招商蛇口一季报看，招商蛇口的投资收益为24.9亿，主要原因是由于整体转让商吉、商顺项目产生投资收益。招商蛇口表示：土地开发和运营是该公司重要的经营模式，项目整体转让是公司产品销售方式之一。报告期公司整体转让商吉、商顺项目产生的投资收益属于公司经常性利润。所以招商蛇口的估值简单用市销率和同业比较。
计算招商蛇口的合理估值就不能不提公司在前海蛇口自贸区的土地储备，其中在前海自贸区土地储备合计.86万平方米，账面成本17亿元，折合每平方米成本仅元，土地增值收益公司与政府五五分成。目前前海土地出让以定向出让为主，土地价格往往以底价成交，不能反映真实的地价水平，即使如此，目前楼面地价已突破3万元。我们对比年11月康佳公告的卖地情况：康佳佳城置业占地面积.84平方米，计容建筑面积平方米，账面成本9.9亿元，康佳占比70％，股权转让款69.7亿元，可获得投资收益63.5亿元。计算后每平方米土地成交价26.7万元，楼面价3.82万元。前海自贸区位优势与华侨城相当，前海市场化的土地成交价也应该不低于25万元。假设全部土地中70％面积可用于商业开发，则前海土地价值为：.86万*0.7*25万=亿元，粗略扣除土地开发成本每平方3万元、其他开发费用，按50％比例计算后再扣除账面成本，招商蛇口大致可获得土地增值收益亿元。
我给招商蛇口估值是这样的：（亿元净利润—25亿项目转让收益）*15倍PE+亿元前海土地增值收益=亿元，目前总股本79亿元，折合每股38.67元，大致40元左右吧。有投资者可能要问招商蛇口在蛇口还有大量土地资源，而且因为是央企，获得类似武钢、昆钢、东风汽车这些国企大量低价土地资源，这些没考虑进去，我想估值是一个动态粗略的过程，这些潜在价值也许都陆续通过每年的净利润释放出来。
换一个逻辑，招商蛇口力争年进入世界强，而年世界强最后一名年销售收入亿元美元，假设世界强门槛每年提高5％，则年招商蛇口需要达到销售收入为亿美元，按年可能美元兑人民币1：6计算，需要实现销售销售收入亿元，也就是说包括今年在内的四年间，招商蛇口销售收入须由亿元跨越到亿元，则对应21.6％的年复合增长率，大致可以给招商蛇口22倍PE,按去年每股收益1.55元计算，则对应股价为34元。
如此，招商蛇口合理股价大致在34-40元之间，目前仍有很大上涨空间。
展望招商蛇口的未来：地处粤港澳大湾区核心位置，随着湾区经济交流的日益广泛，前海自贸区乃至未来自由港政策的逐渐落地，区位优势日益提升，地产价值稳步上涨；母公司招商局承担为国家铺设海上丝绸之路的重任，未来必将随着母公司的脚步，把蛇口模式复制到吉布提、斯里兰卡等沿线国家，成为中国对外拓展的基地；经营中得到众多金融、交通领域同门兄弟如中国平安、招商银行、招商证券、招商轮船、招商公路、中集集团等协助，在土地资源、金融资源获取上有其他企业无法企及的优势；公司内部实行了股权激励机制和跟投机制，经营效率逐渐向民营企业靠拢。在未来房地产行业，招商蛇口必将是一个独特而坚实的存在，它的估值理应高于在高强度市场拼杀中的众多高周转房地产开发商。
来源：价值投资孙文胜作者：孙文胜
